INTERET GRANDISSANT THEMATIQUE FUSION ACQUISITION ...

Fabienne Cretin
Co-directrice de la gestion des fonds ADI (filiale d'OFI AM)
Interview réalisée le 10/06/2009

« L'intérêt grandissant pour la thématique des fusion-acquisitions dans la gestion d'investissement »





(Easybourse.com) Comment expliquez-vous l'intérêt grandissant pour la thématique des fusion-acquisitions dans la gestion d'investissement ?
Le marché des fusion-acqusitions a déjà montré par le passé sa nature cyclique.
Or, après la crise que nous avons traversée, nous assistons à un redémarrage du cycle des opérations, et la presse en fait échos depuis plusieurs semaines. Certaines opérations présentent aujourd'hui un couple rendement-risque exceptionnel qui justifie l'intérêt grandissant pour cette thématique et en particulier pour les stratégies de risk arbitrage (ou arbitrage de fusions et acquisitions).En outre la stratégie de risk arbitrage a fait preuve d'une grande solidité face à la crise en 2008.

Quelle conception avez-vous du risque arbitrage ?
Il existe autant de définitions du risque arbitrage que de gérants.
Concernant la atratégie risk arbitrage mise en ouvre pour les fonds ADI, nous considérons dans notre périmètre d'investissement uniquement les opérations officiellement annoncées et non les rumeurs ou les déclarations d'intention.
Par cela vous réduisez le risque, mais par à-coup vous diminuez le potentiel de rendement…
Nous regardons avant tout le couple risque/ rendement qui dépend de la nature de l'offre, de l'éventuel paiement de dividendes, de l'estimation de la fin de l'opération, du coût de l'emprunt, du coût du portage…
Nous privilégions ainsi la prudence quand bien même il y aurait un manque à gagner éventuel. Le fonds ADI Risk Arbitrages est un fonds monétaire dynamique à volatilité maitrisée. Il n'a pas pour vocation à prendre énormément de risques. Le fonds est investi à hauteur de 21.39% en Risk Arbitrage aujourd'hui.
En quoi consiste votre processus d'investissement ?
La première phase consiste à examiner l'ensemble de l'univers des fusions acquisitions. Nous regardons toutes les opérations officiellement annoncées et nous procédons à une sélection en fonction de la liquidité de l'opération, du pays dans lequel se réalise cette opération, de son environnement juridique (code sur les fusions-acquisitions, protection des actionnaires minoritaires), de la capacité de rapatrier aisément les capitaux etc...

Y a-t-il des profils d'opération que vous privilégiez ?
Nous examinons toute opération OPA et OPE qui pourrait présenter une opportunité d'investissement intéressante selon nos critères de risque/rendement. Il faut savoir que 90 à 95% des opérations arrivent à terme. Mais nous intégrons bien d'autres critères d'appréciation que la probabilité de réussite ou non du rapprochement, estimée au départ. Nous suivons de très près les opérations. Les surprises positives (surenchères, etc.) dans le déroulé de l'opération sont les deals qui rémunèrent le plus et nous nous tenons prêts à saisir aussi ce type d'opportunités à tout instant.
Quelle est l'opération qui vous a le plus rapporté ces douze derniers mois ?
En 2008, une opération comme l'offre amicale de Gas natural sur Union Fenosa qui recouvrait un risque faible, a rapporté jusqu'à 35% annualisé, entre septembre et décembre 2008. Un rendement exceptionnel en raison notamment du contexte de crise qui a provoqué la fermeture de fonds ou l'arrêt de l'activité de certains acteurs du risque arbitrage (hedge funds, comptes propres des institutions bancaires).
Vous attendez-vous à une rentabilité aussi intéressante cette année ?
Pas de la même ampleur, auquel cas cela signifierait que nous aurions une nouvelle accentuation de la crise, de l'ordre de celle de septembre 2008.
Néanmoins, les rendements sont très attractifs. Nous avons eu typiquement une grande opération annoncée le 26 janvier 2009 : le rachat des laboratoires Wyeth par Pfizer. Celle-ci devrait durer environ 9 mois et être finalisée en septembre-octobre 2009. L'opération rapporte 10% en brut ce qui représente 15 à 20% en annualisé. Un rendement que nous n'aurions jamais espéré il y a un an.
A combien de valeurs estimez-vous votre univers d'investissement ?
Cet univers est très fluctuant. Il évolue par définition chaque fois qu'une nouvelle opération est annoncée. Nous sommes à ce jour investis sur 15 opérations sur probablement 150 opérations annoncées.
Est-ce les 15 plus grandes opérations annoncées depuis le début de l'année ?
Pas nécessairement. Certaines en font parti mais nous investissons également sur d'autres opérations qui sont peut être de moins grande ampleur mais qui nous paraissent aussi très intéressantes.
Quelles sont vos positions majeures ?
Wyeth, Sun Microsystems INC, Metavante Technologies Inc, Ciment Français
Quel est le degré de risque moyen de votre portefeuille ?
Nous avons une grille de notation interne qui va de AAA (pour les opérations les plus sures) à D (les plus risquées).
Le niveau de risque évolue au fur et à mesure que que l'opération se rapproche de son terme.
Le risque maximal (poids maximum des valeurs notées C) ne peut excéder 10% du portefeuille, quand une valeur notée AAA peut représenter jusqu'à 8% du portefeuille.
Nous ne raisonnons donc pas en terme de moyenne de risque mais d'allocation en fonction des niveaux de risque.
En quoi consiste votre contrôle du risque ?
La maîtrise du risque est fondamentale dans notre approche de gestion. Nous procédons à une notation des valeurs en fonction des paramètres qui pourraient faire échouer l'opération : l'hostilité du management, l'insuffisance du financement, une opposition des autorités de la concurrence... Nous tentons alors d'évaluer le risque d'avortement d'une opération donnée.
A partir de cette notation, est déterminé un poids maximum dans le portefeuille que nous pouvons investir, selon les notations et selon les valeurs.
Sur chaque opération, nous estimons le timing de l'opération. Nous tentons de déterminer la date de fin de l'opération. Nous calculons par conséquent le rendement attendu et un horizon moyen dans notre portefeuille.
Les opérations actuelles vous paraissent-elles moins risquées ou plus risquées ?
Le risque est différent. Jusqu'à la mi-2008, le marché était rythmé par les LBO. Nous n'avions alors pas de risque de concurrence mais un important risque de financement.
Le retrait des LBO du marché a eu pour conséquence le retour des opérations à caractère industriel. Le risque est ce faisant plus concurrentiel.
D'autant plus que le président des Etats-Unis a clairement indiqué sa volonté d'examiner de plus près la création d'oligopoles et de monopoles.
Quelles sont les nouvelles positions que vous avez initiées ?
Dernièrement nous avons misé sur un deal annoncé aux Etats-Unis dans le secteur pétrolier. Le rendement de 6% nous avait semblé intéressant compte tenu du risque associé. Nous avons décidé d'initier une position sur cette opération
Quelle est votre allocation géographique ?
La plupart des opérations-des méga deals offensifs, des rachats minoritaires agressifs-ont lieu actuellement aux Etats-Unis.
A quand le redémarrage du cycle des fusion-acquisitions en Europe ?
Les avis sont divergents. Ce qui est certain c'est qu'elles vont avoir lieu dans le domaine de la pharmacie, de la chimie, du pétrole, de l'énergie, de l'automobile. Des déconsolidations et des rachats minoritaires devraient se faire, des sociétés en détresse devraient être rachetées. Difficile de déterminer quand exactement.

Comment percevez-vous la réduction du nombre d'acteurs dans l'activité du risque arbitrage ?
Les opportunités d'investissement s'en trouvent agrandies. Nous sommes mieux rémunérés pour le risque comparé à il y a deux ans alors que les opérations étaient plus importantes en volume. Mais les acteurs du risk arbitrage étaient en très grand nombre, essentiellement du fait de la présence de fonds LBO.
Quelle est le track record de votre fonds ?
Le fonds a neuf années de track record, toutes positives en absolue, même l'année 2008. Ce qui nous amène à un bon classement depuis la création du fonds parmi les monétaires dynamiques : 10ème sur 302.
Les années où nous avons le plus performé sont les années où les taux étaient bas. Notre surperformance depuis le début de l'année n'avait jamais été réalisée jusqu'à présent.
Quelle est la performance du fonds ?
Notre performance depuis le début de l'année, au 22 mai 2009, était de 1,79% contre un Eonia à 0,47%.
Quel est votre encours sous gestion ?
42 millions d'euros. Notre objectif est de dépasser les 100 millions d'euros d'ici fin 2009.
Le fonds a atteint un pic à près de 900 millions d'euros en 2007. Le fonds étant à liquidité quotidienne et ayant bien performé, les investisseurs inquiets dans le contexte de crise se sont retirés massivement du fonds, ce qui a provoqué une baisse importante des encours mais n'a pas eu d'impact significatif sur la performance du fonds.
Propos recueillis par Imen Hazgui
- 10 Juin 2009 - Copyright 2006 www.easybourse.com

C'est bien de poster des propos, des ITW, des état d'âmes, mais si tu ne réponds aux questions posées, cela ne sert à rien, il est préférable de ne rien dire.
Donc, je reste dans l'attente de ta réponse.
Merci.